'Kematian Denda Keagungan Ekuitas' Dijelaskan: Tagihan Kotor vs Jeremy Siegel

PIMCO's Bill Gross telah bertanding dengan Wharton's Jeremy Siegel dalam apa yang disebut debat “kematian kultus ekuitas”. Klaim bruto, dalam sebuah surat terbuka baru-baru ini kepada para investor, bahwa ekuitas akan secara substansial mengurangi imbal hasil di masa mendatang. Sebagai tanggapan, Siegel membela pandangan khasnya bahwa saham adalah investasi yang tepat untuk jangka panjang. Kedua pakar keuangan yang hebat ini telah menjadi ahli industri yang dihormati selama beberapa dekade, membuat ketidaksepakatan publik ini sangat penting. Jadi, apa yang paling diributkan? Investmentmatome memilah-milah fakta.

Argumen Bill Gross

Fakta:

• 100 tahun pengembalian riil
  • Pasar saham = 6,6% (disebut "Siegel konstan")
  • Pertumbuhan PDB riil = 3,5%

Pendapat:

• Pengembalian pemegang saham + Pengembalian Orang Lain = Semua pengembalian (pertumbuhan PDB)
  • Jika pendapatan Pemegang Saham = 6,6% dan pertumbuhan PDB 3,5%, "Pengembalian orang lain" harus sama dengan negatif 3,1%
  • "Orang lain" itu menerima hasil nyata negatif selama 100 tahun terakhir
    • Pemerintah: Penurunan tarif pajak perusahaan
    • Buruh: Menurunnya upah riil
    • Pemberi pinjaman: Menolak pengembalian riil
    • Setelah 100 tahun pengorbanan, "orang lain" tidak mampu menyerah lebih banyak

Kesimpulan:

1. Pengembalian saham harus turun ke tingkat pertumbuhan PDB (historis 3,5%).

Pengembalian “Lainnya’ tidak dapat terus negatif. Buruh tidak mampu menyerahkan lagi upah riil mereka. Pemerintah tidak mampu membayar pajak yang lebih rendah.

2. Pengeluaran akan menurun dan memperlambat pertumbuhan PDB, yang selanjutnya menghambat pengembalian saham.

Lembaga yang telah mengasumsikan pengembalian saham yang tinggi harus memotong pengeluaran. Orang akan bekerja lebih lama untuk mencapai standar hidup yang sama tanpa pengembalian saham yang tinggi.

3. Inflasi akan tinggi. Pemegang obligasi jangka panjang akan menderita.

Pemerintah akan mencoba untuk mengembangkan jalan keluar dari masalah, tetapi pengembalian saham nominal ini tidak sama dengan hasil nyata sehingga tidak akan berfungsi. Inflasi ini akan merugikan pemegang obligasi jangka panjang saat ini.

Kesimpulan Gross bahwa saham tidak akan memperoleh pengembalian tinggi untuk "dekade" telah menjadi sangat kontroversial. Jeremy Siegel, dalam bukunya yang terkenal "Saham untuk Jangka Panjang," mengklaim bahwa tingkat pengembalian pasar saham relatif konstan. Hal ini memunculkan konsep "Siegel konstan," return riil tahunan 6,6% diharapkan di pasar saham. Klaim bruto dalam karyanya bahwa konstanta Siegel adalah "suatu mutasi yang kemungkinan tidak pernah terlihat lagi." Siegel menanggapi klaim ini pada CNBC dengan argumen berikut.

Argumen Jeremy Siegel

Pendapat:

• Kotor membandingkan pengembalian pasar saham yang salah dengan pertumbuhan PDB
  • Definisi Bruto: Penghargaan Harga & Dividen
  • Definisi Siegel: Harga Penghargaan saja
    • Dividen harus diabaikan ketika membandingkan pasar saham kembali ke pertumbuhan PDB karena dividen dihabiskan oleh pemegang saham
    • Total Pengembalian (Price Appreciation + Dividends) adalah “hampir selalu” lebih besar dari pertumbuhan PDB

Kesimpulan:

100 tahun terakhir dari 6.6% pengembalian riil pada saham adalah normal, bukan anomali, dan dapat berlanjut.

Kotor dengan cepat menolak jawaban Siegel karena tidak menanggapi argumennya, mengklaim bahwa Siegel mungkin bahkan belum membaca karya aslinya.

Jadi siapa yang benar? Mari bekerja melalui angka-angka.

Argumen Bruto - Sebuah Ilustrasi

• Perusahaan bernilai $ 100
• Perusahaan tumbuh sebesar 3% selama 1 tahun ke nilai $ 103
• Perusahaan membayar dividen $ 3,10
• Perusahaan memotong upah riil sebesar $ 2 (upah riil dapat dipotong tanpa memotong upah nominal dengan meningkatkan upah kurang dari inflasi)
• Pajak perusahaan berutang turun sebesar $ 1,60 karena menurunnya tarif pajak perusahaan AS
• Setelah penyesuaian ini, perusahaan bernilai $ 103,50 ($ 103 - $ 3,10 + $ 2 + $ 1,60)
• Siklus ini berulang setiap tahun
• Total Pengembalian Saham Tahunan (6,6%) = Penghargaan Harga (3,5%) + Dividen (3,1%)
• Penghargaan Harga (3,5%)> Pertumbuhan PDB (3%)
• Semua angka adalah "nyata" (disesuaikan dengan inflasi)

Pandangan Gross

Ini TIDAK berkelanjutan karena tenaga kerja & pemerintah tidak bisa menyerah 3,6% selamanya

Pandangan Siegel (tersirat oleh komentarnya yang terbatas)

Ini IS berkelanjutan. Bahkan jika tenaga kerja & pemerintah tidak bisa menyerah lagi, saham tidak akan selalu bimbang karena GDP tidak secara langsung mendorong pengembalian saham dari masing-masing perusahaan. Pemegang saham menghabiskan dividen 3,1% (dan mungkin lebih banyak), menginvestasikan kembali dalam perekonomian, bukan "skimming" dari itu, seperti klaim Gross. Apresiasi harga pasar saham dapat "selalu" melebihi pertumbuhan PDB.

Teori Makroekonomi

Perbedaan antara argumen terletak pada bagaimana pertumbuhan PDB langsung mendorong pengembalian pasar saham. Jika pertumbuhan PDB secara langsung dan secara eksklusif mendorong total return pasar saham maka Gross adalah benar dan hari perhitungan datang untuk pemegang saham. Jika tidak, Siegel bisa benar.

Teori makroekonomi menunjukkan ikatan longgar antara pertumbuhan PDB dan hasil investasi, tetapi bukan hubungan langsung yang menjadi dasar argumen Gross. Ada banyak faktor yang berkontribusi terhadap pertumbuhan PDB yang mungkin atau mungkin tidak mempengaruhi pengembalian saham.

PDB = Konsumsi + Investasi + Belanja Pemerintah + Ekspor Neto

Lebih lanjut, GDP pada dasarnya adalah ukuran jumlah pengeluaran dalam suatu ekonomi, tanpa memperhatikan seberapa menguntungkan penjualan tersebut. Dua ekonomi dengan PDB yang sama secara teoritis dapat memiliki pengembalian pasar saham yang sangat berbeda jika seseorang menjual produk dengan keuntungan besar sementara yang lain beroperasi pada kerugian. Selain itu, tidak semua bisnis dalam ekonomi dilakukan oleh perusahaan publik sehingga pasar saham hanya mewakili bagian dari pasar yang mencakup metrik PDB.

Jadi teori ekonomi tidak memberikan pertahanan yang ketat terhadap argumen Gross. Meskipun demikian, Bruto adalah seorang praktisi dan ada banyak hal yang terjadi di dunia nyata yang tidak dapat ditangkap oleh teori ekonomi. Jadi, apakah mungkin bahwa pertumbuhan PDB terkait dengan pengembalian pasar saham secara empiris?

Klaim Bruto: Secara empiris diuji

Jika pernyataan Gross bahwa Total Pengembalian Pasar Saham Total AS telah menangkap sekitar dua kali pertumbuhan PDB (dengan "skimming" dari pekerja dan pemerintah) adalah benar, maka pengembalian pasar harus naik sekitar 2% untuk setiap kenaikan 1% dalam pertumbuhan PDB. Menggunakan data dari enam dekade terakhir, kami menemukan korelasi positif yang kira-kira sejalan dengan klaim Gross. Namun, hubungannya sangat lemah dan kekuatan prediktif dari hubungan ini ke depan dipertanyakan. Dengan kata lain, Gross kemungkinan benar (koefisien 2 positif pada variabel independen), tetapi data tidak MEMBUKTIKAN hubungan yang ia sebut benar-benar ada (rendah R-squared).

Klaim Siegel: Secara empiris diuji

Siegel mengklaim bahwa kita harus melihat Pengembalian Harga, bukan Pengembalian Total, ketika membandingkan pengembalian pasar terhadap PDB. Dia mengklaim bahwa seiring waktu pengembalian harga pasar saham riil akan "selalu" melebihi pertumbuhan PDB. Dengan kata lain, untuk setiap kenaikan 1% dalam pertumbuhan PDB, pengembalian harga pasar saham harus lebih besar dari 1%. Secara empiris kami menemukan ini benar (koefisien positif), tetapi lagi-lagi hubungan lemah dan tidak selalu prediktif (rendah R-kuadrat).

Kesimpulan

Gross dan Siebel adalah pakar pasar keuangan yang berpendidikan tinggi dan berpengalaman. Tidak mengherankan bahwa tidak ada teori ekonomi atau data empiris yang menyatakan satu pemenang. Sangat mungkin bahwa kebenaran berada di antara dua ekstrem. Sebuah negara tanpa pertumbuhan PDB yang kuat dalam jangka panjang mungkin tidak akan memiliki ekonomi dan pasar saham yang berkembang, seperti yang diperkirakan Gross, tetapi korelasi antara keduanya mungkin tidak langsung dan langsung sehingga ada ruang bagi pemegang saham untuk sedikit mengungguli pertumbuhan PDB, seperti Siegel menyarankan.

Pendiri Vanguard Group, Jack Bogle, mungkin lebih mendekati kebenaran daripada Gross atau Siegel. Bogle secara diplomatis mengakui posisi kedua pria, tetapi sedikit berpihak pada Gross, dengan mengutip 5% lebih moderat sebagai harapan jangka panjang pribadinya terhadap pengembalian pasar saham yang lebih rendah. Namun, ia menunjukkan bahwa masalah yang lebih penting daripada siapa yang benar adalah apa yang perlu dilakukan untuk menyesuaikan dengan pengembalian yang lebih rendah ke depan. “Itu masalah nasional. Itu adalah pemerintah negara bagian dan lokal, perusahaannya dan tidak ada pembelaan 8 persen itu dan Bill ada di sini. ”